摘要:好行業(yè)、好公司、好股票。豬飼料行業(yè)商業(yè)模式正快速變革,源于生豬養(yǎng)殖快速轉(zhuǎn)向適度規(guī)?；?需求有革命性變化;大北農(nóng)在業(yè)內(nèi)率先打造“事業(yè)財富共同體”綜合服務(wù)平臺,新商業(yè)模式有望推動豬飼料業(yè)務(wù)規(guī)模增長十倍;1H13銷售人員增長超50%導(dǎo)致了2Q13利潤率低點,6-8個月后人均產(chǎn)出上升將推動3Q13開始單季凈利增速逐步走高,預(yù)計1H14同比增速可達(dá)50%,三季報前就是最好買點。

　　商業(yè)模式轉(zhuǎn)向綜合服務(wù)平臺是豬飼料行業(yè)最大機(jī)遇。我們估計到2020年,中國一半生豬約3.9億頭由年出欄100-2999頭生豬養(yǎng)殖戶生產(chǎn),萬頭以上大豬場5-10年內(nèi)難成主流。適度規(guī)模養(yǎng)殖戶技術(shù)積累和規(guī)模效應(yīng)不足,且生豬養(yǎng)殖效率波動性很大,故適度規(guī)模養(yǎng)殖戶很易依賴外部技術(shù)、管理綜合服務(wù)平臺。新需求下,飼料企業(yè)商業(yè)模式正快速變化,競爭不再是單純價格戰(zhàn),而是打包產(chǎn)品、技術(shù)、管理甚至后臺的綜合服務(wù)競爭。

　　大北農(nóng)平臺率先成型,有望推動豬飼料十倍增長。明確創(chuàng)全國首家養(yǎng)豬合作服務(wù)總社的戰(zhàn)略目標(biāo)后,大北農(nóng)已初步建成綜合服務(wù)平臺:事業(yè)財富共同體確定了公司與產(chǎn)業(yè)鏈伙伴的合作模式、客戶服務(wù)網(wǎng)成為經(jīng)銷商和養(yǎng)殖戶ERP平臺、2013年底估計超萬人銷售隊伍貼身服務(wù)重點客戶、完善了產(chǎn)品組合、估計2013年底產(chǎn)能超800萬噸且至2015年能再翻倍?？蛻粜枨蟾锩宰兓尘跋?憑借平臺強(qiáng)大粘性,我們認(rèn)為5-8年內(nèi)大北農(nóng)豬飼料業(yè)務(wù)規(guī)模有望增長十倍,從服務(wù)千萬頭生豬擴(kuò)張為服務(wù)億頭生豬。

　　預(yù)計2013-2015年P(guān)ES增長14%、42、41%。我們估計,2013-2015年營收增速為46%、37%、31%,其中占營收90%以上的豬飼料分別增長50%、39%、32%;預(yù)計2013-2015年全面攤薄后EPS分別增長14%、42%和41%,至0.47、0.67、0.94元,主要由營收增長和費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)。

　　三季報前就是一年之內(nèi)最好的買入時機(jī),6個月目標(biāo)價16.8-21元。看5-8年,大北農(nóng)可能抓住豬飼料行業(yè)商業(yè)模式變革的機(jī)會,業(yè)務(wù)規(guī)模有望十倍增長,且高檔產(chǎn)品和綜合服務(wù)商模式保障利潤率穩(wěn)定。看一年,始于4Q12的銷售人員50%以上擴(kuò)張帶來的費(fèi)用率高點已體現(xiàn)在2Q13,新人人均產(chǎn)出上升必然推動2H13和2014年利潤率逐步回升,三季報前就是最好買點。按2014年25-30倍PE計算,我們給予大北農(nóng)6個月目標(biāo)價16.8-21元。

　　風(fēng)險提示:生豬大規(guī)模疫病導(dǎo)致需求低于預(yù)期。

　　來源于：大北農(nóng)集團(tuán)