公司2014年一季度實現營業收入147.45億元,同比小幅上升1.61%;歸屬于母公司所有者的凈利潤2.83億元,同比下降38.79%;實現每股收益0.16元。盈利能力方面,綜合毛利率為4.37%,同比下降1.87個百分點;加權ROE為2.16%,同比下降1.82個百分點。營運能力方面,存貨周轉率3.21次,同比持平。

總結和盈利預測:

2014Q1公司盈利2.83億元,其中民生銀行的投資收益約為4.4億元,農牧業務虧損1.57億元(2013Q1公司的盈利為4.63億元,其中民生銀行投資收益為3.8億元,農牧業務盈利約8000萬元)。

從一季報中可以看出,由于14Q1整個養殖行業的慘淡(豬價、雞價低迷),以及禽流感的持續發酵,使得公司農牧業務、尤其是養殖業務,承受了巨大的壓力--山東煙臺地區商品代雞苗14Q1的均價僅為1.51元/羽,相比13Q1中2.35元/羽的均價大幅下滑35.89%,而大宗白條雞價格也較去年同期下滑了2.16%。除此之外,公司在一季度又繼續關閉了多家屠宰場。多重壓力之下,公司農牧業務最終錄得約1.57億元的虧損。

但是在步入3月下旬之后,隨著雞苗價格的大幅提升和雞肉價格的逐步企穩,公司養殖和屠宰業務開始逐步好轉,肉食業務也于3月23日開始盈利。從最新情況來看,煙臺地區的苗價已經站到3.00元/羽,雞肉價格也較年初最低點上漲了10%左右,而公司4月份的經營情況相較3月份有了非常明確的好轉,我們預計公司二季度業績將環比大幅改善。與此同時,由于去年是3月底發生禽流感事件,13Q2的基數非常低(13Q2雞苗均價僅在1.62元/羽),因此同比的改善空間也非常大。

從中長期來看,由于雞苗價格(供給)的彈性要明顯大于雞肉。養殖環節的不穩定性,會影響到產業鏈下游的終端產品業務,因此公司未來會逐步收縮養殖的規模和體量,我們預計2014年公司雞、鴨的合計養殖量將下降至3億羽左右。

而飼料方面則非常穩健,因為其規模已經大到可以自身穩健、也可以起到杠桿反哺作用的程度。一方面,它在另外5個產量過千萬噸的省份和海外市場仍有廣闊空間;另一方面,它自身的起伏有時更多的是基于整個產業鏈的調整與再分配(例如部分飼料廠在13Q4時單噸稅前利潤接近200元)。我們認為公司飼料業務有能力和底氣在2014年重新恢復正增長、且毛利仍有提升空間:1)原料采購的優勢,其實不僅僅是采購價格,而是公司完備的數據庫系統;2)2013H2公司飼料銷售沖的很猛,量很大,有能力作為杠桿;3)和產業匹配效率更高。

公司未來最大的亮點和驅動力還是在下游終端產品這個環節。追求終端產品更加豐富和高溢價的表達,是公司未來最為重要的一個目標。一方面,這是客觀規律使然--“以飼料為主業,并具備下游一體化”的飼料農牧企業,從起步開始,可以劃分四個發展階段:a)首先是工業化階段,代表企業包括早期的新希望、正虹科技等;b)然后是產業化階段,代表企業有六和、溫氏;c)再次是專業化階段,代表企業有諸如六和、海大、大北農等;d)未來則是進入終端可視化階段,代表企業例如正大等。另一方面,是公司已經具備的終端優質“基因”--很多人認為新希望的終端產品利潤很低、品牌較弱,但其實公司的“美好”品牌終端產品做的非常好,盈利能力也很強(今年一季度的表現很出色,現在則要更好的與終端事業部對接),是具備優質“基因”的;而上海“滋生活”等也呈現蓬勃發展的態勢,部分店鋪能夠實現單店盈利。未來公司深加工產品比例要提高到20~30%。

盈利預測與投資建議:

我們認為,隨著2014年養殖行情的逐步回暖、以及公司管理層戰略規劃的清晰、整合效率的提升,公司未來將迎來行業和自身的雙拐點。我們預計公司2014~2015年EPS分別為1.47和1.82元(其中實際上農牧業務分別為0.46和0.71元,民生銀行投資收益分別為1.01和1.11元),維持公司“增持”評級,目標價16.17元,對應2014年11倍PE估值。